Seiring euforia yang didorong AI mendorong pasar saham naik, pengawas obligasi mendorong imbal hasil Treasury naik sementara pasar kredit menilai ulang utang terkait pusat data turun. Meskipun analis ekuitas mungkin dibayar karena perkiraan laba yang penuh mimpi, yang terbaik yang dapat diharapkan para kreditor terbaik adalah pengembalian pada nilai nominal jika obligasi dipegang hingga jatuh tempo. Jadi mereka melihat detailnya di mana, seperti biasa, iblis berdiam.
Sebagai contoh, meskipun utang yang diambil oleh hiperskalier untuk membangun infrastruktur AI mendapat banyak perhatian dan bahkan dituduh menggeser obligasi Treasury, para kreditor telah melangkah lebih jauh, dengan cara yang biasanya geeky, memeriksa kewajiban di luar neraca seperti sewa. Setiap analis kredit yang layak akan memasukkan kewajiban sewa ke dalam perhitungan neraca mereka, memodalkan mereka dalam jargon keuangan — bahkan jika penerbit tidak melakukannya. Kami tidak melakukan ini untuk menjadi pengawas sekolah; seperti kupon obligasi, sewa operasional biasanya tidak dapat dibatalkan di luar kebangkrutan.
Komite kreditor tidak terjamin senior untuk pengecer dalam Chapter 11 secara rutin memiliki perwakilan pemilik duduk di meja yang sama dengan pemegang obligasi tidak terjamin dan kreditor perdagangan — ketiga kreditor ini adalah «pari passu», yaitu setara dalam klaim mereka. Seperti diuraikan dalam The Credit Investor's Handbook, aturan praktis setelah pengenalan aturan akuntansi ASC-842 di AS adalah menambahkan kewajiban sewa operasional neraca ke utang dan membaginya dengan ebitda ditambah sewa untuk mencapai «dayung yang disesuaikan sewa». Seiring hiperskalier bergerak dari sapi perah kas menjadi peminjam bersih, mudah untuk memperhitungkan utang berperingkat investasi yang diterbitkan untuk membangun pusat data.
Jumlah dolar, jatuh tempo, dan kupon obligasi tetap dan jelas. Ketika Meta menerbitkan obligasi senilai 25 miliar dolar AS awal tahun ini, analis dengan tepat menambahkan 25 miliar dolar AS ke beban utangnya dan beban bunga baru ke perkiraan arus kas mereka. Tetapi ketika Meta dan firma modal swasta Blue Owl menciptakan usaha bersama tahun lalu untuk membangun pusat data raksasa di Louisiana yang dikenal sebagai Hyperion, matematikanya tidak semudah itu.
Kewajiban sewa hiperskalier ini dan lainnya kabur, sebagian karena sebagian besar pusat data terkait masih dalam fase konstruksi dan karenanya belum tercermin dalam kewajiban sewa operasional neraca. Yang kami ketahui tentang mereka tidak menenangkan. Sebagai contoh, Meta mengungkapkan dalam laporan kuartalnya yang paling baru sekitar 347 miliar dolar AS dalam kewajiban sewa masa depan pada proyek yang belum dimulai.
Ini dibandingkan dengan utang di neraca yang kecil sebesar 84 miliar dolar AS pada akhir 2025. 347 miliar dolar AS bukan kewajiban sewa operasional neraca; Meta akan menggunakan tingkat diskonto untuk menghitung nilai kini dari kewajiban setiap sewa saat beroperasi. Tetapi akan diperlukan tingkat diskonto dua digit untuk menurunkannya di bawah 100 miliar dolar AS. Pengungkapan sewa komprehensif hanya diperlukan secara tahunan.
Jadi di tahun seperti 2026, yang telah melihat ledakan sewa pusat data, kreditor mungkin menemukan kejutan tidak menyenangkan dalam laporan tahunan berikutnya Meta. Bahkan setelah diajukan, pengungkapan mungkin tidak memberi mereka banyak untuk dijadikan landasan. Tidak seperti sewa toko yang cukup standar, jika Anda telah melihat satu sewa pusat data, Anda hanya telah melihat satu sewa pusat data.
Meskipun Meta tidak memberikan panduan capex eksplisit di luar 2026, perkiraan dari sisi penjual melebihi 500 miliar dolar AS hingga 2028, lebih dari memakan arus kas operasional yang diproyeksikan. Apakah pembiayaan terkait mengambil bentuk kewajiban sewa atau utang, Meta dan afiliasinya (kendaraan masa depan seperti Hyperion) akan kembali secara teratur ke pasar kredit….
Sumber: Financial Times Companies · Diringkas oleh HeadlinesBriefing