Die beiden auffälligsten Marktbewegungen dieses Jahres sind die Ausweitung des Anleiherenditeanstiegs und die Stärke der Aktienrally. Das größte Rätsel ist, warum höhere Anleiherenditen den Aktienmarkt nicht destabilisiert haben. Die Bulls attribuieren beide dem remarkable Anstieg der Unternehmensgewinne.

Höhere Anleiherenditen werden als Reflexion höherer langfristiger Wachstumserwartungen gesehen, getrieben durch den AI-Investitionsboom. Wenn die Gewinne über historischen Normen bleiben, sind die Aktien daher günstiger. Allerdings scheitert diese Erzählung drei Tests.

Sie berücksichtigt nicht die bereits sichtbare Belastung durch die Kreditfinanzierung des AI-Booms. Sie erklärt nicht das Revival der "debasement" trades, die von einem schwachen Dollar profitieren. Indem sie ausblendet, wie die Ausgaben bezahlt wurden, verleiht sie Permanenz einem Arrangement, das alles andere als dauerhaft ist.

Reale Renditen folgen dem Wachstum, werden aber durch die private Sector's desire to borrow angetrieben. Es gibt drei Wege, ein Data Center zu finanzieren: Bargeld ausgeben, Glaubwürdigkeit leihen oder leihen. Dieser Boom hat alle drei getan.

Die vier größten Ausgabenber--Microsoft, Alphabet, Amazon und Meta--haben bis 2020 200 Mrd. Dollar an liquide Mitteln angesammelt und generieren jetzt jährlich 650 Mrd. Dollar aus dem Betrieb.

Die Fähigkeit, Investitionen über Bilanzen rather than Kredit zu finanzieren, ermöglicht es der Wirtschaft, die Vorteile der Ausgaben zu genießen, ohne aufwärts Druck auf die Zinssätze auszuüben. Selbst jetzt, trotz einzelner großer Anleiheremissionen, bleibt die Tech-Ausgabe von der staatlichen Verschuldung übertroffen. Aber die Preisempfindlichkeit dieses Kredits treibt die Renditen für alle anderen nach oben.

Solange Bedenken hinsichtlich Überkapazitäten und Margins nicht auftauchen, wird die Debatte wahrscheinlich weitergehen.