Once-Crowded Dutch Pensions Trade Can Make a Comeback, BNP Says

Once-Crowded Dutch Pensions Trade Can Make a Comeback, BNP Says Alice Gledhill and Alice Atkins Appetite for a popular, but ultimately disappointing rates bet on the overhaul of the €1.7 trillion ($1.9 trillion) Dutch pension industry is returning, according to BNP Paribas SA.In what became a crowded trade last year, investors wagered the Dutch revamp would widen the gap between short- and long-dated interest-rate swaps. Their calculation was that as pension funds unwound their hedges and cash flowed out of longer-maturity European government bonds, the long end of the rates curve would move higher relative to the short end. But it didn’t play out as expected earlier this year, with the shift underway. The heavy positioning meant the moves were smaller than hoped, while the US-Iran war sent energy prices spiraling and drove up shorter rates instead. That narrowed the swaps spread and even pushed long-term rates below shorter ones. With just over a year of the transition still to go and expectations for rate hikes by the European Central Bank looking overdone, interest is picking up again, according to rates strategist Steven Montgomery.

“I have been asked a lot more questions in the last month than the preceding five months about Dutch pensions,” said Montgomery, who sees the swaps curve as likely to steepen through year-end. At the end of June, €589 billion of pension fund assets had been converted to the new system, leaving €1.131 trillion of pension assets still to go by the Jan. 1, 2028 deadline, Dutch central bank data show. Montgomery said there’s a better chance of the so-called steepener trade paying off because far fewer investors are trying to profit from the potential impact of the transition. Its popularity at the longer end of the curve is now about a fifth of what it was at its peak among speculative investors, he said.

“The consensus trades are a lot less consensus,” Montgomery said. The 10s30s curve — the gap between 10- and 30-year swaps — is currently inverted at around minus nine basis points, having steepened for much of last year, hitting a peak of 34 basis points in December. Interest in the trade also faded due to a rule change that gave pension funds longer to adjust their hedging after transitioning. Meanwhile, some funds also indicated they would retain more hedges than expected, reducing steepening pressure. And the market backdrop in 2026 wasn’t what traders were expecting, with oil prices and the outlook for ECB monetary policy the dominant driver. The uncertainty about energy-price moves made them nervous about putting the steepener trade back on.

“The ECB story will matter more than the pension fund story,” said Adam Kurpiel, head of rates strategy at Societe Generale SA, forecasting the 10s30s curve will be at minus 20 basis points by year-end. “Peak hawkish ECB pricing still lies ahead.”Montgomery disagrees on the path for interest rates in Europe. In his view, rate-hike expectations are overdone and if central bank policy comes in looser than the market predicts, it could bring shorter rates down, helping the steepener trade.

“Given we have a more dovish view on the ECB than the market, and given we think that the Dutch pension transition is probably slightly underappreciated this year, we would have a steepening bias into and across year end,’ he said.

كانت الرهانات على معدلات الفائدة، التي كانت شائعة في النهاية لكنها في النهاية مخيبة للآمال، تتجدد، وفقاً لـ BNP Paribas SA. Alice Gledhill و Alice Atkins تشيران إلى أن الاهتمام بتغيير نظام التقاعد الهولندية الذي تبلغ قيمته €1.7 تريليون (1.9 تريليون دولار) يعود مرة أخرى. في العام الماضي، أصبحت عملية تداول مزدحمة، حيث راهن المستثمرون على أن reform الهولندية ستؤدي إلى زيادة الفجوة بين swapped أسعار الفائدة قصيرة ومدى طويل. كان حسابهم أنه مع إلغاء تغطية صناديق التقاعد وتدفق السيولة من السندات الحكومية الأوروبية طويلة الأجل، ستتحرك نهاية منحنى أسعار الفائدة للأعلى مقارنة بالبداية. لكن لم يحدث كما كان متوقعًا في وقت مبكر من هذا العام، حيث كان التغيير جارياً. أدى التعرض الثقيل إلى تحركات أصغر مما كان يأمله المستثمرون، بينما أرسلت حرب الولايات المتحدة وإيران أسعار الطاقة في الارتفاع ودفعت أسعار الفائدة قصيرة الأجل للأعلى. هذا أضيق الفجوة بين swapped وأسعار الفائدة طويلة الأجل حتى أقل من قصيرة الأجل. مع بقاء أكثر من عام على عملية الانتقال، وتوقعات رفع أسعار الفائدة من قبل البنك المركزي الأوروبي تبدو مبالغ فيها، يعود الاهتمام مرة أخرى، وفقاً لاستراتيجي الفائدة Steven Montgomery.

"لقد تم سؤالي أسئلة أكثر في الشهر الماضي أكثر من الخمسة أشهر السابقة", قال Montgomery، الذي يرى أن منحنى swapped من المرجح أن يصبح أكثر انحداراً بنهاية العام. في نهاية يونيو، تم تحويل €589 مليار من أصول صناديق التقاعد إلى النظام الجديد، مما يترك €1.131 تريليون من أصول التقاعد لتحويلها قبل الموعد النهائي في 1 يناير 2028، وفقاً لبيانات البنك المركزي الهولندي. Montgomery قال إن فرصة نجاح ما يسمى بـ steepener trade أفضل لأن عددًا أقل من المستثمرين يحاولون الاستفادة من التأثير المحتمل للتحويل. شعبيتها الآن في الطرف الطويل من المنحنى هي الآن خمس ما كانت عليه عند ذروتها بين المستثمرين المضاربين، قال.

"عمليات التداول المتفق عليها لم تعد شائعة إلى هذا الحد", قال Montgomery. المنحنى 10s30s — الفجوة بين swapped أسعار الفائدة لمدة 10 و 30 سنة — حالياً inverted عند حوالي تسعة نقاط أساس، وقد انحدر معظم العام الماضي، ووصل إلى ذروة 34 نقطة أساس في ديسمبر. انخفض الاهتمام بالعملية أيضاً بسبب تغيير في القاعدة gave صناديق التقاعد وقتًا أطول لضبط تغطيتها بعد التحويل. بالإضافة إلى ذلك، أشار بعض الصناديق أيضًا إلى أنها ستحتفظ بمزيد من التغطية مما كان متوقعًا، مما يقلل من الضغط للانحدار. ولم يكن خلفية السوق في 2026 كما توقع المتداولون، حيث كانت أسعار النفط وتوقعات سياسة البنك المركزي الأوروبي هي المحرك الرئيسي. الغموض بشأن تحركات أسعار الطاقة جعلهم حذرين من إعادة تشغيل عملية steepener.

"قصة البنك المركزي الأوروبي ستهم أكثر من قصة صناديق التقاعد", قال Adam Kuripel، head of rates strategy at Societe Generale SA، متوقعاً أن المنحنى 10s30s سيكون عند负20 نقطة أساس بنهاية العام."أعلى توقعات hawkish للبنك المركزي الأوروبي لا تزال قادمة."Montgomery يختلف مع مسار أسعار الفائدة في أوروبا. في رأيه، توقعات رفع الأسعار مبالغ فيها، وإذا جاءت سياسة البنك المركزي أكثر ليونة مما يتوقع السوق، فقد تنخفض أسعار الفائدة قصيرة الأجل، مما يساعد على عملية steepener.

"نظرًا لأننا لدينا وجهة نظر أكثر dovish تجاه البنك المركزي الأوروبي من السوق، ولأننا نعتقد أن تحول تقاعد هولندا من المحتمل أن يكون دون تقدير هذا العام، فسنكون لدينا ميل للانحدار نحو ونهاية العام", قال.

একবার জনপ্রিয় কিন্তু অবশেষে অসন্তুষ্টি দেয়ার পর, ডutch পেনশন ট্রেড আবেগ ফিরছে, BNP Paribas SA অনুযায়ী।Alice Gledhill এবং Alice Atkins অনুযায়ী, €1.7 trillion (১.9 trillion ডলার) holandish পেনশন শিল্পের পুনর্গঠন নিয়ে bets আবেগ ফিরছে। গত বছর, এটি একটি crowded trade হয়ে উঠেছিল, যেখানে investor গুলো holandish rehaul নিয়ে bets লাগালো। তাদের গণনা ছিল যে, pension fund গুলো hedges বন্ধ করবে এবং দীর্ঘমেয়াদী European government bonds থেকে cash বের হবে, তাহলে rates curve-এর দীর্ঘমেয়াদী অংশ ছোটমেয়াদী অংশের তুলনায়upra হবে। কিন্তু এই বছরের শুরুতে আশা মতো ঘটে না, পরিবর্তন শুরু হয়েছে। ভেরিয়েটেড পজিশন এর মানে ছিল যে, চাল smaller হয়েছিল আশা থেকে, আর USA-Iran war এর কারণে energy prices spiraling এবং shorter rates বাড়ালো। swapped spread নarrow হয়েছে এবং এভাবেও long-term rates shorter rates থেকে নিচে গেছে। এক বছরের বেশি সময় অবশিষ্ট থাকা এবং European Central Bankের rate hike আশা অতিরিক্ত মনে হচ্ছে, আবেগ আবার ফিরছে, rates strategist Steven Montgomery অনুযায়ী।

"পिछले পাঁচ মাসের চেয়ে পिछले এক মাসে আমাকে অনেক বেশি প্রশ্ন করা হয়েছে," Montgomery বললেন, যিনি rates curve কে বছর শেষ পর্যন্ত steepening হওয়া দেখে। জুন শেষে, €589 billion pension fund assets নতুন systemে convert হয়েছে, €1.131 trillion pension assets বাকি থাকবে 1 জানুয়ারি, 2028 deadline আগে, holandish bank data অনুযায়ী। Montgomery বললেন, investor কম থাকার কারণে so-called steepener trade লাভের সম্ভাবনা বেশি, কারণ fewer investor গুলো transformation-এর সম্ভাব্য প্রভাব থেকে লাভ করার চেষ্টা করছে। curve-এর দীর্ঘমেয়াদী অংশে এর আ presently শুধু speculative investor-এর peak এর পাঁচ분의 একটি।

"consensus trades এখন আগের মতো consensus নহে," Montgomery বললেন। 10s30s curve — 10- এবং 30-year swap-এর মধ্যে差距 — বর্তমানে প্রায় নकारative nine basis points-তে inverse, পिछले বছর বড়াংশে steepening হয়েছে, ডিসেম্বরে 34 basis points-তে peak পেয়েছে। swapped trade-তে interest faded এর কারণ ছিল একটি rule change pension fund-কে transformation পরপর hedges সমायोज করতে দেয়। একসাথে, কিছু fund-ও নির্দেশ করলেন যে hedges বেশি রাখবে আপेক্ষা থেকে, steepening এর দবাব কমবে। 2026-এর market backdrop trader গুলোর expectation অনুযায়ী নহে, তেলের দাম এবং ECB monetary policy outlook প্রধান চালক। তেলের দামে পরিবর্তন সম্পর্কে অজ্ঞতা তাদের আবেগ ফিরিয়ে steepener trade করার জন্য নেরভু করে তোলে।

"energy-price moves about uncertainty তাদের আবেগ ফিরিয়ে steepener trade করার জন্য নেরভু করে তোলে," Montgomery বললেন। ECB story pension fund story থেকে বেশি গুরুত্বপূর্ণ," Societe Generale SA-র head of rates strategy Adam Kuripel বললেন, year-end পর্যন্ত 10s30s curve -20 basis points-তে fall হওয়ার পূর্বানুমান।"Peak hawkish ECB pricing still lies ahead."Montgomery Europe-র interest rates পথ বাজার পূর্বানুমান থেকে disagreed। তাদের মতামতে, rate hike expectation overdone, এবং যদি central bank policy market predicts보다 looser আসলে, এটি shorter rates_down লায়ে যাবে, steepener trade-তে সাহায্য করবে।

"আমাদের पास ECB-র market থেকে dovish দৃষ্টিভঙ্গি higher, এবং আমরা মনে করি Dutch pension transformation this year probably slightly underappreciated, তাই আমরা year end এবং তার পর steepening bias থাকবে," তিনি বললেন।

Früher beliebte, aber letztlich enttäuschende Zinswetten kehren zurück, so BNP Paribas SA. Alice Gledhill und Alice Atkins zufolge, ist das Interesse an einem Überhaul der €1,7 Billionen (1,9 Billionen Dollar) schweren niederländischen Pensionsbranche wieder da. Letztes Jahr wurde ein stark frequentierter Handel, bei dem Investoren darauf wetteten, dass das niederländische Reform die Kluft zwischen Kurz- und Langfristzins-Swaps vergrößern würde. Ihre Berechnung war, dass sich, wenn Pensionsfonds ihre Absicherungen auflösen und Kapital aus langlaufenden europäischen Regierungsanleihen abfließt, der lange Ende der Zinskurse höher verlaufen würde als der kurze Ende. Aber es spielte sich nicht genau so wie zu Beginn dieses Jahres, der Wandel ist im Gange. Die schwere Positionierung bedeutete, dass die Bewegungen kleiner ausfielen als erhofft, während der USA-Irak-Konflikt Energiepreise in die Höhe trieb und Kurzfristzinsen nach oben trieb. Dies verengte die Swap-Spanne und sogar langfristige Zinsen unter Kurzfristzinsen drücken. Mit etwas mehr als einem Jahr, bis die Transition noch läuft, und Erwartungen an Zinserhöhungen der Europäischen Zentralbank, die als übertrieben gelten, nimmt das Interesse wieder zu, so Rates-Strategist Steven Montgomery.

"In den letzten Monat wurde mir mehr Fragen gestellt als in den fünf Monaten davor", sagte Montgomery, der sieht die Zinskurse als wahrscheinlich steiler werdend bis Jahresende. Ende Juni waren €589 Milliarden Pensionsfonds-Assets in das neue System überführt worden, wodurch €1,131 Billionen Pensions-Assets bis zum 1. Januar 2028 Frist noch umgewandelt werden müssen, laut Daten der holländischen Zentralbank. Montgomery sagte, es bestehe bessere Chance, dass der sogenannte steepener Trade aufgehe, weil viel weniger Investoren vom potenziellen Einfluss der Transition profitieren wollten. Seine Beliebtheit am langen Ende der Kurve ist nun das Fünffache dessen, was es bei speulativen Investoren im Peak war, sagte er.

"Consensus Trades sind viel weniger Konsens", sagte Montgomery. Die 10s30s-Kurve — die Kluft zwischen 10- und 30-Jahres-Swaps — ist derzeit invertiert bei etwa neun Basispunkten, nachdem sie viel des letzten Jahres steiler wurde und im Dezember ein Hoch von 34 Basispunkten erreichte. Auch das Interesse am Trade nahm ab, weil eine Regeländerung Pensionsfonds mehr Zeit gab, ihre Absicherung nach der Transition anzupassen. Darüber hinaus gaben einige Fonds auch an, mehr Absicherungen zu behalten als erwartet, was die Steepening-Druck verringerte. Und das Marktumfeld im Jahr 2026 war nicht das, was Händler erwarteten, mit Ölpreisen und der Aussicht auf geldpolitische Maßnahmen der Europäischen Zentralbank als dominierende Treiber. Die Unsicherheit über Energiepreisbewegungen machte sie nervös, den steepener Trade wieder aufzunehmen.

"Die ECB-Geschichte wird wichtiger sein als die der Pensionsfonds", sagte Adam Kuripel, Head of Rates Strategy at Societe Generale SA, und prognostizierte, dass die 10s30s-Kurve bis Jahresende bei minus 20 Basispunkten liegen wird."Peak hawkish ECB pricing still lies ahead."Montgomery unterscheidet sich von der Zinsentwicklung in Europa. In seiner Ansicht nach sind Zinserhöhungs-Erwartungen übertrieben, und wenn die Zentralbankpolitik ausfällt, als der Markt es vorhersagt, könnten Kurzfristzinsen sinken, was dem steepener Trade helfen würde.

"Unsere dovish-Sicht auf die ECB ist die des Marktes überlegen, und wir glauben, dass die niederländische Pensionsreform dieses Jahr wahrscheinlich leicht unterschätzt wird, würden wir eine Steepening-Bias in und über Jahresende haben", sagte er.

La apuesta por unas tasas finalmente decepcionantes pero populares está regresando, según BNP Paribas SA. Alice Gledhill y Alice Atkins señalan que el apetito por la reestructuración de la industria de pensiones holandesas de €1,7 billones (1,9 billones de dólares) está regresando. El año pasado, en una operación muy concurrida, los inversores apostaron por el relanzamiento holandés y ampliaron la brecha entre swaps de interés a corto y largo plazo. Su cálculo era que, a medida que los fondos de pensiones deshicieran sus coberturas y el efectivo fluyera de los bonos gubernamentales europeos de mayor duración, el extremo largo de la curva de tipos se movería hacia arriba en relación con el extremo corto. Pero no sucedió como se esperaba más temprano este año, con el cambio en marcha. La posición pesada significó que los movimientos fueron menores de lo esperado, mientras que la guerra EE. UU.-Irán hizo que los precios de la energía se dispararan y empujara las tasas a corto plazo hacia arriba. Esto estrechó el diferencial de swaps e incluso empujó las tasas a largo plazo por debajo de las a corto plazo. Con más de un año de la transición aún por delante y las expectativas de subidas de tipos por parte del BCE consideradas exageradas, el interés está repuntando, según el estratega de tipos Steven Montgomery.

"Me han hecho muchas más preguntas en el último mes que en los cinco meses anteriores", dijo Montgomery, quien ve la curva de swaps como probable que se acorte a lo largo de este año. Al final de junio, €589 mil millones de activos de fondos de pensiones habían sido convertidos al nuevo sistema, dejando €1,131 billones de activos de pensiones aún por convertir para el plazo que vence el 1 de enero de 2028, según datos del banco central holandés. Montgomery dijo que hay mejor probabilidad de que la llamada operación de arrepentimiento resulte fructífero porque muchos menos inversores intentan beneficiarse del impacto potencial de la transición. Su popularidad en el extremo largo de la curva ahora es solo una quinta parte de lo que fue en su punto máximo entre inversores especulativos, dijo.

"Las operaciones de consenso son mucho menos consenso", dijo Montgomery. La curva 10s30s — la brecha entre swaps de 10 y 30 años — está actualmente invertida en alrededor de nueve puntos básicos, habiendo se acortado gran parte del año pasado, alcanzando un pico de 34 puntos básicos en diciembre. El interés por la operación también disminuyó debido a un cambio de regla que dio a los fondos de pensiones más tiempo para ajustar su cobertura después de la transición. Además, algunos fondos también indicaron que retendrían más coberturas de las esperadas, reduciendo la presión de arrepentimiento. Y el panorama de mercado en 2026 no fue lo que los traders esperaban, con los precios del petróleo y la perspectiva de política monetaria del BCE como principales conductores. La incertidumbre sobre los movimientos de precios de energía los hizo nerviosos sobre volver a apostar por la operación de arrepentimiento.

"La historia del BCE importará más que la historia de los fondos de pensiones", dijo Adam Kurpiel, jefe de estrategia de tipos en Societe Generale SA, pronosticando que la curva 10s30s estará en negativos 20 puntos básicos para finales de año."El precio máximo de las expectativas hawkish del BCE aún está por venir", dijo. Montgomery discrepa con la senda de tipos en Europa. En su opinión, las expectativas de subidas de tipos están exageradas, y si la política del banco central resulta más laxa de lo que el mercado predice, podría bajar las tasas a corto plazo, ayudando a la operación de arrepentimiento.

"Considerando que tenemos una visión más dovish del BCE que el mercado, y considerando que creemos que la transición de pensiones holandesas probablemente está ligeramente infravalorada este año, tendríamos una sesgo de arrepentimiento hacia y a lo largo del año", dijo.

Les paris sur les taux, populaires mais finalement décevants, reviennent, selon BNP Paribas SA. Alice Gledhill et Alice Atkins soulignent que l'appétit pour la refonte du secteur des pensions hollandaises de 1,7 billion d'euros (1,9 milliard de dollars) revient. L'année dernière, ce commerce était très fréquenté, les investisseurs pariant sur le relèvement du différentiel entre les swaps d'intérêts à court et à long terme. Leur calcul était que, alors que les fonds de pension dénoueraient leurs couvertures et que des liquidités s'écouleraient des obligations gouvernementales européennes à long terme, l'extrémité longue de la courbe des taux monterait par rapport à l'extrémité courte. Mais cela ne s'est pas déroulé comme prévu plus tôt cette année, le changement étant en cours. La position lourde a signifié que les mouvements étaient moins importants que prévu, tandis que la guerre USA-Iran a fait grimper les prix de l'énergie et a poussé les taux à court terme à la hausse. Cela a rétréci l'écart des swaps et a même poussé les taux à long terme en dessous des taux à court terme. Avec plus d'un an restant dans la transition et les attentes de hausses de taux par la BCE considérées comme excessives, l'intérêt reprend, selon le stratège des taux Steven Montgomery.

"On m'a posé beaucoup plus de questions le mois dernier que lors des cinq mois précédents", a déclaré Montgomery, qui voit la courbe des swaps comme susceptible de s'accentuer d'ici la fin de l'année. Fin juin, 589 milliards d'euros d'actifs de fonds de pension avaient été convertis au nouveau système, laissant 1,131 trillion d'euros d'actifs de pensions à convertir avant le 1er janvier 2028, selon les données de la banque centrale hollandaise. Montgomery a déclaré qu'il y avait plus de chances que l'opération dite de steepener porte ses fruits car beaucoup moins d'investisseurs essaient de tirer profit de l'impact de la transition. Sa popularité au long de la courbe n'est plus qu'un cinquième de ce qu'elle était à son pic parmi les investisseurs spéculatifs, a-t-il déclaré.

"Les trades de consensus ne sont plus aussi consensus", a déclaré Montgomery. La courbe 10s30s — l'écart entre les swaps de 10 et 30 ans — est actuellement inversée à environ neuf points de base, ayant été accentuée une grande partie de l'année dernière, atteignant un pic de 34 points de base en décembre. L'intérêt pour le trade a également diminué en raison d'un changement de règle qui a donné aux fonds de pension plus de temps pour ajuster leurs couvertures après la transition. En outre, certains fonds ont également indiqué qu'ils conserveraient plus de couvertures que prévu, réduisant ainsi la pression d'accentuation. Et le contexte de marché en 2026 n'était pas ce à quoi les traders s'attendaient, avec les prix du pétrole et la perspective de politique monétaire de la BCE comme moteurs dominants. L'incertitude concernant les mouvements des prix de l'énergie les a rendus nerveux à l'idée de réengager le trade de steepener.

"L'histoire de la BCE comptera plus que l'histoire des fonds de pension", a déclaré Adam Kuripel, head of rates strategy at Societe Generale SA, prévoyant que la courbe 10s30s sera à négatif 20 points de base à la fin de l'année."Le prix maximal des attentes hawkish de la BCE reste à venir."Montgomery est en désaccord avec la trajectoire des taux en Europe. À son avis, les attentes de hausse des taux sont surestimées, et si la politique de la banque centrale s'avère plus clémente que ce que le marché prédit, cela pourrait ramener les taux à court terme à la baisse, aidant le trade de steepener.

"Compte tenu de notre vision plus dovish de la BCE que le marché, et compte tenu de ce que nous pensons que la transition des pensions hollandaises est probablement légèrement sous-estimée cette année, nous aurions une pente ascendante vers et à travers la fin de l'année", a déclaré.

एक बार भीड़ भरा लेकिन अंततः निराशाजनक दरों का दांव डच पेंशन उद्योग के पुनर्गठन पर, BNP Paribas SA के अनुसार।Alice Gledhill और Alice Atkins के अनुसार, €1.7 ट्रिलियन (1.9 ट्रिलियन डॉलर) डच पेंशन उद्योग के पुनर्गठन पर दांव फिर से लौट रहा है। पिछले साल एक भीड़ भरा व्यापार बन गया, जिसमें निवेशक दांव लगा रहे थे कि डच पुनर्गठन से छोटी और लंबी अवधि की ब्याज दर स्वैप के बीच का अंतर widening होगा। उनकी गणना थी कि जैसे-जैसे पेंशन फंड अपने हेज बंद करेंगे और लंबी अवधि के यूरोपीय सरकारी बॉन्ड से नकदी बहेगी, ब्याज दर वक्र का लंबा सिरा छोटे सिरे की तुलना में ऊपर जाएगा। लेकिन इस साल की शुरुआत में ऐसा नहीं हुआ जैसे उम्मीद थी, बदलाव शुरू हो गया है। भारी स्थिति का मतलब था कि चालें आशा से कम थीं, जबकि अमेरिका-ईरान युद्ध ने ऊर्जा की कीमतों में वृद्धि की और छोटी दरों को बढ़ाया। इससे स्वैप के बीच का अंतर संकरा हो गया और यहां तक कि लंबी अवधि की दरें छोटी अवधि की दरों से नीचे चली गईं। रूपांतरण अभी भी एक साल से अधिक समय तक चलना है और यूरोपीय सेंट्रल बैंक की दरें बढ़ाने की उम्मीदें अधिक मानी जा रही हैं, इसलिए फिर से दिलचस्पी बढ़ रही है, के अनुसार दरों के रणनीतिकार Steven Montgomery।

"पिछले पांच महीनों की तुलना में पिछले एक महीने में मुझे बहुत अधिक प्रश्न पूछे गए हैं," Montgomery ने कहा, जो यील्ड कर्व को साल के अंत तक steepening होते हुए देखते हैं। जून के अंत में, €589 अरब के पेंशन फंड के परिसंपत्तियों को नए प्रणाली में रूपांतरित कर दिया गया था, जिससे €1.131 अरब की पेंशन संपत्तियां 1 जनवरी, 2028 की समय सीमा तक बनी हुई थीं, डच बैंक के आंकड़ों के अनुसार। Montgomery ने कहा कि संभावना है कि so-called steepener trade लाभदायक होगी क्योंकि बहुत कम निवेशक इसके प्रभाव से लाभ लेने की कोशिश कर रहे हैं। वक्र के लंबे सिरे पर इसकी लोकप्रियता अब शोधकर्ताओं के शिखर पर speculative निवेशकों की तुलना में एक पांचवां है।

"सहमति व्यापार अब पहले की तरह सहमति नहीं है," Montgomery ने कहा। 10s30s वक्र — 10 और 30 साल के स्वैप के बीच का अंतर — वर्तमान में लगभग नकारात्मक नौ आधार अंकों में उल्टा है, पिछले साल अधिकांश समय steepening हुई है, दिसंबर में 34 आधार अंकों के शिखर पर पहुंच गई। इस व्यापार में रुचि भी एक नियम परिवर्तन के कारण कम हुई है जिसे पेंशन फंड को रूपांतरण के बाद अपने हेज को समायोजित करने के लिए अधिक समय दिया गया है। साथ ही, कुछ फंडों ने भी संकेत दिया है कि वे अपेक्षा से अधिक हेज बनाए रखेंगे, जिससे steepening का दबाव कम होगा। 2026 का बाजार का माहौल व्यापारियों की उम्मीद के अनुसार नहीं था, तेल की कीमतें और यूरोपीय सेंट्रल बैंक की मौद्रिक नीति प्रमुख चालक थीं। ऊर्जा की कीमतों में बदलाव के बारे में अनिश्चितता ने उन्हें फिर से steepener व्यापार में शामिल होने से हिचकिचाया।

"ऊर्जा मूल्य चाल के बारे में अनिश्चितता ने उन्हें फिर से steepener व्यापार में शामिल होने से हिचकिचाया," Montgomery ने कहा। ECB की कहानी पेंशन फंड की कहानी से अधिक महत्वपूर्ण है," Societe Generale SA के head of rates strategy Adam Kurpiel ने कहा, year-end तक 10s30s वक्र -20 आधार अंकों तक गिरने का पूर्वानुमान लगाते हुए।"हॉकिश ECB कीमतों में अभी और वृद्धि होगी।"Montgomery यूरोप में ब्याज दरों के पथ के लिए बाजार के पूर्वानुमान से असहमत हैं। उनकी राय में, दरें बढ़ाने की उम्मीदें अधिक मानी जा रही हैं, और यदि केंद्रीय बैंक की नीति बाजार की भविष्यवाणी से अधिक ढील की होती है, तो यह छोटी दरों को नीचे ला सकती है, जिससे steepener trade में मदद मिलेगी।

"हमारे पास बाजार की तुलना में ECB के बारे में एक अधिक dovish दृष्टिकोण है, और हमें लगता है कि डच पेंशन रूपांतरण इस साल शायद थोड़ा कम सराहा गया है, इसलिए हम साल के अंत और उसके बाद steepening偏差 की उम्मीद करते हैं," उन्होंने कहा।

Tarif yang awalnya populer tetapi akhirnya mengecewakan, kembali menarik, menurut BNP Paribas SA. Alice Gledhill dan Alice Atkins menyatakan, minat atas reform industri pensiun Belanda sebesar €1,7 triliun (1,9 triliun dolar) kembali. Tahun lalu, perdagangan yang sibuk, investor menebar bahwa reform Belanda akan memperlebar jarak antara short- dan long-dated interest-rate swaps. Perhitungan mereka adalah: saat pensiun fund mengosongkan hedges dan aliran kas keluar dari panjang-maturity European government bond, ujung panjang kurva suku bunga akan lebih tinggi berbandak dengan ujung pendek. Tapi tidak terjadi seperti yang diharapkan di awal tahun ini, perpindahan sudah berlangsung. Posisi yang berat berarti gerakannya lebih kecil dari yang diharapkan, sementara perang AS-Iran membuat harga energi melonjak dan mendorong suku bunga pendek. Ini mengecilkan spread swap dan bahkan mendorong suku bunga panjang di bawah suku bunga pendek. Dengan masih lebih dari setahun transisi tinggal dan ekspektasi suku bunga naik BCE dianggap berlebihan, minat kembali naik, menurut rates strategist Steven Montgomery.

"Bulan lalu saya ditanya lebih banyak pertanyaan daripada lima bulan sebelumnya", kata Montgomery, yang meliukur kurva suku bunga kemungkinan menurun curam melalui tahun akhir. Akhir Juni, €589 miliar aset pensiun fund telah dikonversi ke sistem baru, meninggalkan €1,131 triliun aset pensiun masih harus konversi sampai batas 1 Januari 2028, data bank sentral Belanda tunjuk. Montgomery, investor berkurang karena peluang trade yang disebut steepener lebih baik karena investor spekulatif yang sedikit, kata dia. Kurva panjang ujungnya sekarang hanya separuh dari puncaknya antara investor spekulatif.

"Consensus trades sudah tidak konsensus lagi", kata Montgomery. Kurva 10s30s — jarak antara 10- dan 30-year swaps — saat ini terbalik di sekitar nine basis points, mayoritas tahun lalu curam, mencapai puncak 34 basis points di Desember. Minat perdagangan juga pudar karena perubahan aturan yang memberi pensiun fund lebih lama untuk menyesuaian hedges setelah transisi. Selain itu, beberapa fund juga menyarankan mereka akan menahan lebih banyak hedges daripada yang diharapkan, menurunkan pressure steepening. Dan latar belakang pasar tahun 2026 tidak apa-apa yang trader mengejar, dengan harga minyak dan outlook BCE monetary policy sebagai penggerak utama. Ketidakpastian tentang gerakan harga energi membuat mereka ragu untuk kembali ke trade steepener.

"Tarif energi price movement ketidakpastian mereka kembali ke trade steepener menunggu", kata Montgomery. Cerita BCE lebih penting dari cerita pensiun fund, kata Adam Kuripel, head of rates strategy at Societe Generale SA, meramal kurva 10s30s di akhir tahun akan minus 20 basis points. "Peak hawkish BCE pricing still lies ahead."Montgomery berbeda dengan suku bunga Eropa. Menurutnya, ekspektasi suku bunga naik berlebihan, dan jika kebijakan bank sentral lebih longgar daripada yang marketplace ramal, bisa menurunkan suku bunga pendek, membantu trade steepener.

"Kita memiliki pandangan lebih dovish BCE daripada marketplace, dan kita pikir Belanda pensiun reform kemungkinan sedikit underappreciated tahun ini, kita akan memiliki steepening bias ke dan melintasi tahun akhir", kata dia.

かつて人気だったが結局は失望させた金利ベットが復活している、BNP Paribas SAによる。Alice GledhillとAlice Atkinsによると、€1.7兆円（1.9兆ドル）のオランダ年金業界の改革に対するベットが再び注目されている。昨年は取引が混雑し、投資家はオランダ改革が短期と長期の利率スワップ間の格差を拡大すると賭けた。彼らの計算は、年金基金がヘッジを解消し、長期の欧州政府債から資金が流出する場合、利率曲線の長期側が短期側より高くなるとのものだった。しかし今年の早々には期待通りにはならず、動きが始まっていた。過度のポジション保有だったため、希望されたような動きは小さく、米イラン戦争がエネルギー価格を押し上げ、短期金利を押し上げた。これによりスワップの格差が狭まり、長期金利が短期金利を下回ることさえあった。移行はまだ1年以上残されており、欧州中央銀行の利上げ期待は見過ぎだとの見方もあり、再び関心が高まっている、と利率戦略家Steven Montgomeryの説明だ。

"過去5カ月間よりも過去1ヶ月間の方が質問が増えた"とMontgomeryは述べ、年終まで利回り曲線が険化すると見ている。6月末、€589億の年金基金資産が新制度に転換され、€1.131兆の年金資産が1月1日、2028年の期限まで残されていた、とオランダ中央銀行のデータは示している。Montgomeryは、投資家が減っているため、潜在的な影響による利益を狙おうとする投資家が少ないので、いわゆるsteepenerトレードがうまくいく可能性が高いと述べている。曲線の長い側での人気は、投機的投資家のピーク時の5分の1になっているという。

" consensus trades はもはや consensus でない"とMontgomeryは述べた。10s30s曲線 — 10年および30年スワップ間の差 — は現在約マイナス9ベーシスポイントで逆転しており、昨年の大部分は険化していたが、12月には34ベーシスポイントのピークに達した。この取引への関心も、年金基金が転換後にヘッジを調整するのに時間が与えられたルール変更によって薄れていた。さらに、一部のファンドも期待以上にヘッジを保持すると表明し、険化圧力を減少させていた。2026年の市場背景はトレーダーが期待していたものではなく、原油価格と欧州中央銀行の金融政策見通しが主なドライバーだった。エネルギー価格の動きへの不確実性が、再びsteepenerトレードに手を出すのをためらわせていた。

"エネルギー価格の動きへの不確実性が、再びsteepenerトレードに手を出すのをためらわせていた"とMontgomeryは述べた。ECBのストーリーよりも年金基金のストーリーの方が重要だ、Societe Generale SAのヘッドオブレート戦略Adam Kuripelは述べ、年終まで10s30s曲線がマイナス20ベーシスポイントになると予測した。「hawkish ECB pricing still lies ahead.」Montgomeryは欧州の金利動向について市場の予想に不同意だ。彼の考えでは、利上げ期待は見過ぎであり、もし中央銀行の政策が市場が予想するよりも緩やかであれば、短期金利が下がり、steepenerトレードに役立つ可能性があると述べた。

"私たちは市場よりもECBについてよりdovishな見方をしており、今年、オランダ年金改革がやや過小評価されていると考えているため、年末まで及び年末を通じて険化傾向があるだろう"と述べた。

Aposta por taxas, populares mas finalmente decepcionantes, está retornando, segundo BNP Paribas SA. Alice Gledhill e Alice Atkins afirmam que o apetite pela reestruturação da indústria de pensões holandesas de €1,7 trilhão (1,9 trilhão de dólares) está voltando. No ano passado, tornou-se um comércio lotado, com investidores apostando na reform da Holanda alargando a diferença entre swaps de juros de curto e longo prazo. Seu cálculo era que, à medida que os fundos de pensão dessemem seus hedge e o fluxo de caixa saísse dos títulos governamentais europeus de maior duração, a extremidade longa da curva de taxas se moveria para cima em relação ao extremo curto. Mas não aconteceu como esperado mais cedo este ano, com a mudança em andamento. A posição pesada significou que os movimentos foram menores do que o esperado, enquanto a guerra EUA-Iran fez os preços da energia dispararem e empurrou as taxas de curto prazo para cima. Isso estreitou a diferença dos swaps e até empurrou as taxas de longo prazo abaixo das de curto prazo. Com mais de um ano restante na transição e expectativas de alta das taxas pelo BCE consideradas exageradas, o interesse está voltando a crescer, segundo o estrategista de taxas Steven Montgomery.

"Me fizeram mais perguntas no último mês do que nos cinco meses anteriores", disse Montgomery, que vê a curva de swaps como provável a se acentuar ao longo deste ano. No final de junho, €589 bilhões de ativos de fundos de pensão haviam sido convertidos para o novo sistema, deixando €1,131 trilhão de ativos de pensão ainda a converter para o prazo que vence em 1º de janeiro de 2028, segundo dados do banco central holandês. Montgomery disse que há melhor chance da chamada operação de steepener dar certo porque muito poucos investidores estão tentando lucrar com o impacto potencial da transição. Sua popularidade no extremo longo da curva agora é apenas um quinto do que era no pico entre investidores especulativos, disse.

"As trades de consenso estão muito menos consenso", disse Montgomery. A curva 10s30s — a diferença entre swaps de 10 e 30 anos — está atualmente invertida em torno de nove pontos básicos, tendo se acentuado grande parte do ano passado, atingindo um pico de 34 pontos básicos em dezembro. O interesse pelo trade também diminuiu devido a uma mudança de regra que deu aos fundos de pensão mais tempo para ajustar seu hedge após a transição. Além disso, alguns fundos também indicaram que manteriam mais hedge do que o esperado, reduzindo a pressão de acentuação. E o cenário de mercado em 2026 não era o que os traders esperavam, com os preços do petróleo e a perspectiva de política monetária do BCE como principais condutores. A incerteza sobre movimentos de preços de energia os deixou nervosos sobre voltar a apostar no steepener.

"A história do BCE importará mais do que a história dos fundos de pensão", disse Adam Kuripel, head of rates strategy at Societe Generale SA, prevendo que a curva 10s30s estará em negativos 20 pontos básicos para o final do ano."O preço máximo das expectativas hawkish do BCE ainda está porvenir", disse. Montgomery discorda da trajetória de taxas na Europa. Em sua opinião, as expectativas de alta das taxas estão exageradas, e se a política do banco central resultar mais laxa do que o mercado prevê, poderia baixar as taxas de curto prazo, ajudando a operação de steepener.

"Considerando que temos uma visão mais dovish do BCE que o mercado, e considerando que acreditamos que a transição de pensões holandesas provavelmente está ligeiramente subestimada este ano, teríamos um viés de acentuação para e ao longo do ano", disse.

Ставки на процентные ставки, которые в итоге оказались популярными, но разочаровывающими, возвращаются, — по мнению BNP Paribas SA. Alice Gledhill и Alice Atkins указывают, что интерес к реформированию голландского пенсионного индустрии на €1,7 триллиона (1,9 триллиона долларов) возвращается. В прошлом году торги стали густыми, инвестеры делали ставку на то, что holandская реформа сузит разрыв между короткоконтачными и долгосрочными interest-rate swaps. Их расчет заключался в том, что по мере того, как пенсионные фонды расправятся с хеджированием и деньги вытекут из долгосрочных европейских гос obligat, длинная часть кривой доходности поднимется выше короткой. Но этого не случилось, как ожидалось, в начале этого года, процесс уже запустился. Heavy positioning означал, что движения были меньше, чем надеялись инвесторы, а война США и Иран вызвала рост цен на энергию и подняла короткие ставки. Это сضيло разрыв swaps и даже привело к тому, что долгосрочные ставки оказались ниже коротких. Осталось более года до завершения перехода, и ожидания повышения ставок ЕЦБ выглядят завышенными, интерес снова набирает обороты, по мнению стратега по ставкам Steven Montgomery.

"Меня задавали все больше вопросов в прошлом месяце, чем за предыдущие пять месяцев", — сказал Montgomery, который видит, что кривая swaps скорее всего упрется в год. К концу июня €589 миллиардов активов пенсионных фондов были переведены в новую систему, оставив €1,131 триллион активов пенсий, которые нужно перевести до 1 января 2028 года, по данным holandского центрального банка. Montgomery сказал, что большего шанса на то, так называемая сделка steepener принесет прибыль, так как все меньше инвесторов пытаются извлечь прибыль из потенциального влияния перехода. Его популярность в длинной части кривой теперь составляет лишь пятую часть от пика среди спекулянтов, сказал.

"Консенсусные сделки стали меньше консенсусом", — сказал Montgomery. Кривая 10s30s — разрыв между swaps на 10 и 30 лет — в настоящее время инвертирована на около девяти базисных пунктов, большую часть прошлого года она упремала, достигнув пика в 34 базисных пункта в декабре. Интерес к сделке также уменьшился из-за изменения правила, которое дало пенсионным фондам больше времени на настройку хеджирования после перехода. Кроме того, некоторые фонды также указали, что будут сохранять больше хеджей, чем ожидалось, что снизит давление на упремление. И фондовый рынок в 2026 году не такой, как ожидали трейдеры, с ростом цен на нефть и прогнозом ЕЦБ по денежно-кредитной политике как доминирующими факторами. Неопределенность в движении цен на энергию сделала трейдерים нервными в отношении возвращения к сделке steepener.

"История ЕЦБ будет важнее, чем история фондов пенсий", — сказал Adam Kuripel, head of rates strategy at Societe Generale SA, прогнозируя, что кривая 10s30s будет на minus 20 базисных пунктов к концу года."Пиковые hawkish-ожидания ЕЦБ еще впереди."Montgomery не согласен с траекторией ставок в Европе. По его мнению, ожидания повышения ставок завышены, и если политика центрального банка окажется мягче, чем предсказывает рынок, это может привести к снижению коротких ставок, что поможет сделке steepener.

"Учитывая, что у нас более dovish-взгляд на ЕЦБ, чем у рынка, и учитывая, что мы думаем, что holandская пенсионная реформа, вероятно, слегка недооценена в этом году, у нас будет уклон в сторону упремления в течение и через конец года", — сказал.

曾经火爆但最终失望的利率押注正在回归，根据BNP Paribas SA的说法。Alice Gledhill和Alice Atkins表示，对€1.7万亿（$1.9万亿）荷兰养老金行业改革的押注正在回归。去年变成了一种热门交易，投资者押注荷兰改革会拉宽短期和长期利率互换之间的差距。他们的计算是：随着养老基金解除对冲，资金从长期欧洲政府债券流出，利率曲线的长端将相对于短端走高。但今年早些时候并未如预期般发生，转变已开始。过度的持仓意味着走势不如希望的那样大，而美伊战争推高能源价格，推高了短期利率。这压窄了互换差价，甚至推动长期利率低于短期利率。随着过渡仍剩一年多，欧洲央行加息预期被看作过度，兴趣再次上升，根据利率策略师Steven Montgomery的说法。

“我过去一个月被问的问题比前五个月总和还多，”Montgomery表示，他看好利率曲线将在年底前陡峭化。6月底，€589亿的养老基金资产已转换为新制度，留下€1.131万亿的养老资产仍需在1月1日，2028年的截止日期前完成，荷兰央行数据显示。Montgomery表示，由于试图从过渡的潜在影响中获利的投资者大幅减少，所以看好陡峭化交易的成功机会。其在曲线较长端的流行度现在仅为峰值时投机投资者的五分之一。

“共识交易不再那么共识，”Montgomery说。10s30s曲线——10年和30年互换之间的差距——目前在约负9个基点的倒挂状态，去年大部分时间呈陡峭化趋势，12月份触及34个基点的峰值。对该交易的兴趣也因一项规则变更而淡化，该规则给养老基金过渡后提供了更长时间调整对冲。同时，一些基金也表示他们将保留比预期更多的对冲，从而减少陡峭化压力。2026年的市场背景不符合交易者的预期，油价和欧洲央行货币政策前景成为了主导因素。关于能源价格走势的不确定性让他们重新考虑重新进行陡峭化交易。

“欧洲央行的故事将比养老基金的故事更重要，”Societe Generale SA利率策略主管Adam Kurpiel表示，他颋计10s30s曲线将在年底前跌至负20个基点。“鹰派欧洲央行定价仍有上升空间。”Montgomery不同意欧洲利率走势的市场预测。在他看来，加息预期被高估，如果中央银行政策的实际力度低于市场预测，可能会推低短期利率，从而有利于陡峭化交易。

“考虑到我们对欧洲央行的鸽派倾向低于市场预期，且我们认为荷兰养老金转型今年可能略被低估，我们将在年末及以后呈现陡峭化倾向，”他说。