Opinion | Let the Bond Market Speak

The Treasury Department announced on Aug. 19 that it would double the size of its long-dated bond buybacks, from $2 billion to at least $4 billion per operation, aimed at the 10- to 30-year sector and running from Sept. 9 through Nov. 4. The announcement came after the 30-year yield touched a 19-year high. Yields fell within minutes. By the next afternoon they had round-tripped to levels above where they started.

The market’s verdict was swift: This wasn’t liquidity management, it was price management—and a mistake far larger than $4 billion suggests. Treasury’s announcement gave the game away. It justified the larger operations as liquidity support in sectors with “consistent strong sponsorship from market participants,” but strong sponsorship is the definition of a healthy, working market. There were no failed auctions, no dealer balance-sheet seizure, no forced unwinds, nothing resembling Treasurys in March 2020 or U.K. gilts in September 2022.

Volatility was contained, and trading was orderly—not a malfunction but the machine doing its job. Consider what the machine was pricing. Inflation is 3% to 4% and has been above the Fed’s target since 2021. Unemployment is 4.1%, full employment by any definition. The deficit is running near 6% of gross domestic product, a number America has never before produced in peacetime at full employment. The national debt crossed $40 trillion the same week Treasury intervened.

Net interest will exceed $1.1 trillion this fiscal year, more than the defense budget. The 10-year yield, even after the summer selloff, sits at or below the economy’s nominal growth rate. That means a borrower (federal government) running 6% deficits at full employment, with above-target inflation, still funds itself at roughly the rate its economy grows.

أعلن وزارة الخزانة في 19 أغسطس عن مضاعفة حجم إعادة شراء السندات طويلة الأجل، من 2 مليار دولار إلى ما لا يقل عن 4 مليارات دولار لكل عملية، موجهة نحو قطاع الـ 10 إلى 30 سنة، وستستمر من 9 سبتمبر حتى 4 نوفمبر. جاء الإعلان بعد أن لمست عوائد السندات لمدة 30 عامًا ذروة عمرها 19 عامًا. انخفضت العائدات خلال دقائق. بحلول بعد الظهر التالي، كانت قد عادت إلى مستويات أعلى من حيث بدأت.

كان حكم السوق سريعًا: لم يكن هذا إدارة سيولة، بل كان إدارة لأسعار - وخطأ أكبر بكثير مما توحي به 4 مليارات دولار. كشف إعلان وزارة الخزانة اللعبة. بررت العمليات الأكبر على أنها دعم للسيولة في القطاعات ذات "الدعم القوي والمتسق من المشاركين في السوق"، لكن الدعم القوي هو تعريف السوق الصحي والعامل. لم تكن هناك مزادات فاشلة، ولا تجميد في ميزانيات المتعاملين، ولا فك التزامات قسري، لا شيء يشبه سندات الخزانة في مارس 2020 أو السندات البريطانية في سبتمبر 2022.

كان التقلب محتوياً، وكان التداول منضبطاً - ليس خللاً ولكن الآلة تقوم بعملها. فكر فيما كانت الآلة تسعره. التضخم يتراوح بين 3٪ و4٪ وقد كان فوق هدف الاحتياطي الفيدرالي منذ عام 2021. البطالة 4.1٪، وهي توظيف كامل بأي تعريف. العجز يسير بالقرب من 6٪ من الناتج المحلي الإجمالي، وهو رقم لم ينتجه أمريكا من قبل في وقت السلم مع توظيف كامل. تجاوز الدين الوطني 40 تريليون دولار في نفس الأسبوع الذي تدخلت فيه وزارة الخزانة.

ستتجاوز صافي الفوائد 1.1 تريليون دولار في هذا العام المالي، أكثر من ميزانية الدفاع. عائد السندات لمدة 10 سنوات، حتى بعد البيع في الصيف، يقع عند أو دون معدل النمو الاسمي للاقتصاد. هذا يعني أن مقترضًا (الحكومة الفيدرالية) يحقق عجزًا بنسبة 6٪ في ظل توظيف كامل، ومع تضخم أعلى من الهدف، يمول نفسه تقريبًا بنفس المعدل الذي ينمو به اقتصاده.

ট্রেজারি বিভাগ ১৯ আগস্ট ঘোষণা করে যে তারা তাদের দীর্ঘমেয়াদী বন্ড পুনঃক্রয়ের আকার দ্বিগুণ করবে, প্রতিটি অপারেশনে $২ বিলিয়ন থেকে কমপক্ষে $৪ বিলিয়ন পর্যন্ত, যা ১০ থেকে ৩০ বছরের খাতকে লক্ষ্য করে এবং ৯ সেপ্টেম্বর থেকে ৪ নভেম্বর পর্যন্ত চলবে। এই ঘোষণা আসে ৩০-বছরের রিটার্ন ১৯ বছরের সর্বোচ্চ স্পর্শ করার পরে। রিটার্ন কয়েক মিনিটের মধ্যে নেমে যায়। পরের দুপুরে তারা তাদের শুরু করার স্তরের উপরে ফিরে এসেছিল।

বাজারের রায় দ্রুত ছিল: এটি তরলতা ব্যবস্থাপনা ছিল না, এটি মূল্য ব্যবস্থাপনা ছিল—এবং একটি ভুল অনেক বড় যা $৪ বিলিয়ন নির্দেশ করে। ট্রেজারির ঘোষণা খেলা প্রকাশ করেছে। তারা বড় অপারেশনগুলোকে "বাজার অংশগ্রহণকারীদের কাছ থেকে ধারাবাহিক শক্তিশালী সহযোগিতা" থাকা খাতে তরলতা সমর্থন হিসাবে যৌক্তিক বলেছে, কিন্তু শক্তিশালী সহযোগিতা হল একটি সুস্থ, কাজ করা বাজারের সংজ্ঞা। কোনো ব্যর্থ নিলাম ছিল না, কোনো ডিলার ব্যালেন্স শীট আটকে যাওয়া ছিল না, কোনো জোরপূর্বক আনওয়াইন্ড ছিল না, মার্চ ২০২০-তে ট্রেজারিজ বা সেপ্টেম্বর ২০২২-তে ইউকে গিল্টসের মতো কিছুই ছিল না।

অস্থিরতা নিয়ন্ত্রিত ছিল, এবং ট্রেডিং ছিল সুশৃঙ্খল—কোনো ত্রুটি নয় কিন্তু মেশিন তার কাজ করছে। চিন্তা করুন মেশিন কী মূল্য নির্ধারণ করছিল। মুদ্রাস্ফীতি ৩% থেকে ৪% এবং ২০২১ থেকে ফেডের লক্ষ্যের উপরে। বেকারত্ব ৪.১%, যেকোনো সংজ্ঞা অনুযায়ী সম্পূর্ণ কর্মসংস্থান। ঘাটটি মোট দেশজ উৎপাদের প্রায় ৬% চলছে, একটি সংখ্যা যা আমেরিকা আগে কখনও সম্পূর্ণ কর্মসংস্থানের শান্তিকালে উৎপাদন করেনি। জাতীয় ঋণ $৪০ ট্রিলিয়ন ছাড়িয়ে যায় সেই সপ্তাহে যখন ট্রেজারি হস্তক্ষেপ করেছিল।

নিট সুদ এই আর্থিক বছরে $১.১ ট্রিলিয়ন ছাড়িয়ে যাবে, যা রক্ষা বাজেটের চেয়ে বেশি। ১০-বছরের রিটার্ন, এমনকি গ্রীষ্মকালের বিক্রির পরেও, অর্থনীতির নামমাত্র বৃদ্ধির হারে বা তার নিচে অবস্থিত। এর মানে হলো একজন ঋণগ্রহীতা (ফেডারেল সরকার) সম্পূর্ণ কর্মসংস্থানে ৬% ঘাটটি চালাচ্ছে, লক্ষ্যের উপরে মুদ্রাস্ফীতি সহ, তবুও প্রায় সেই হারে নিজেকে অর্থায়ন করে যে হারে তার অর্থনীতি বৃদ্ধি পায়।

Das Finanzministerium kündigte am 19. August an, die Größe seiner Rückkäufe von langfristigen Anleihen zu verdoppeln, von 2 Milliarden Dollar auf mindestens 4 Milliarden Dollar pro Operation, gerichtet auf den Sektor mit 10 bis 30 Jahren und laufend vom 9. September bis zum 4. November. Die Ankündigung erfolgte, nachdem die Rendite der 30-jährigen Anleihen ein 19-Jahres-Hoch erreicht hatte. Die Renditen fielen innerhalb von Minuten. Bis zum nächsten Nachmittag waren sie auf ein Niveau über dem Startpunkt zurückgekehrt.

Das Urteil des Marktes war schnell: Dies war keine Liquiditätsverwaltung, sondern Preisverwaltung – und ein Fehler, der viel größer ist, als die 4 Milliarden Dollar vermuten lassen. Die Ankündigung des Finanzministeriums hat das Spiel verraten. Sie rechtfertigte die größeren Operationen als Liquiditätsunterstützung in Sektoren mit "konsistent starker Unterstützung durch Marktteilnehmer", aber starke Unterstützung ist die Definition eines gesunden, funktionierenden Marktes. Es gab keine gescheiterten Auktionen, keine Blockade der Bilanz der Händler, keine erzwungenen Abwicklungen, nichts, das den US-Treasuries im März 2020 oder den britischen Gilts im September 2022 ähnelte.

Die Volatilität war eingedämmt, und der Handel war geordnet – kein Ausfall, sondern die Maschine, die ihre Arbeit verrichtete. Betrachten Sie, was die Maschine bewertete. Die Inflation liegt bei 3 % bis 4 % und ist seit 2021 über dem Ziel der Fed. Die Arbeitslosigkeit beträgt 4,1 %, Vollbeschäftigung nach jeder Definition. Das Defizit läuft nahe bei 6 % des Bruttoinlandsprodukts, eine Zahl, die Amerika zuvor nie in Friedenszeiten bei Vollbeschäftigung produziert hat. Die Staatsverschuldung überschritt 40 Billionen Dollar in derselben Woche, in der das Finanzministerium intervenierte.

Die Nettozinsen werden dieses Geschäftsjahr 1,1 Billionen Dollar überschreiten, mehr als das Verteidigungsbudget. Die 10-jährige Rendite, selbst nach dem Sommer-Verkauf, liegt bei oder unter der nominalen Wachstumsrate der Wirtschaft. Das bedeutet, dass ein Kreditnehmer (Bundesregierung), der bei Vollbeschäftigung 6-%-Defizite fährt, mit einer Inflation über dem Ziel, sich immer noch ungefähr zum Satz finanziert, mit dem seine Wirtschaft wächst.

El Departamento del Tesoro anunció el 19 de agosto que duplicaría el tamaño de sus recompras de bonos a largo plazo, de $2 mil millones a al menos $4 mil millones por operación, dirigidas al sector de 10 a 30 años y que se ejecutarán del 9 de septiembre al 4 de noviembre. El anuncio llegó después de que el rendimiento de los bonos a 30 años tocara un máximo de 19 años. Los rendimientos cayeron en cuestión de minutos. Para la tarde siguiente, habían completado un ciclo completo volviendo a niveles superiores a donde comenzaron.

El veredicto del mercado fue rápido: Esto no era gestión de liquidez, era gestión de precios, y un error mucho mayor de lo que sugieren los $4 mil millones. El anuncio del Tesoro dejó las cartas sobre la mesa. Justificó las operaciones más grandes como apoyo de liquidez en sectores con "patrocinio fuerte y constante de los participantes del mercado", pero un patrocinio fuerte es la definición de un mercado saludable y funcional. No hubo subastas fallidas, ni congelación del balance de los distribuidores, ni desmantelamientos forzados, nada que se pareciera a los bonos del Tesoro en marzo de 2020 o a los gilts británicos en septiembre de 2022.

La volatilidad estaba contenida y el comercio era ordenado; no era una falla, sino la máquina haciendo su trabajo. Considere qué estaba valorando la máquina. La inflación es del 3% al 4% y ha estado por encima del objetivo de la Reserva Federal desde 2021. El desempleo es del 4.1%, pleno empleo según cualquier definición. El déficit está cerca del 6% del producto interno bruto, una cifra que Estados Unidos nunca había producido antes en tiempos de paz con pleno empleo. La deuda nacional cruzó los $40 billones la misma semana que el Tesoro intervino.

Los intereses netos superarán los $1.1 billones este año fiscal, más que el presupuesto de defensa. El rendimiento a 10 años, incluso después de la venta masiva del verano, se sitúa en o por debajo de la tasa de crecimiento nominal de la economía. Eso significa que un prestatario (el gobierno federal) que ejecuta déficits del 6% con pleno empleo e inflación por encima del objetivo, aún se financia aproximadamente a la tasa a la que crece su economía.

Le Département du Trésor a annoncé le 19 août qu'il doublerait la taille de ses rachats d'obligations à long terme, passant de 2 milliards de dollars à au moins 4 milliards de dollars par opération, ciblant le secteur des 10 à 30 ans et s'étendant du 9 septembre au 4 novembre. L'annonce est intervenue après que le rendement à 30 ans a touché un sommet de 19 ans. Les rendements ont chuté en quelques minutes. Le lendemain après-midi, ils avaient fait un aller-retour pour revenir à des niveaux supérieurs à ceux de départ.

Le verdict du marché a été rapide : ce n'était pas de la gestion de liquidité, c'était de la gestion des prix, et une erreur bien plus grande que ne le suggèrent les 4 milliards de dollars. L'annonce du Trésor a tout révélé. Elle justifiait les opérations plus importantes comme un soutien à la liquidité dans les secteurs avec un "sponsoring fort et constant des participants au marché", mais un sponsoring fort est la définition d'un marché sain et fonctionnel. Il n'y avait pas d'enchères échouées, pas de blocage du bilan des courtiers, pas de désengagement forcé, rien qui ressemble aux Treasuries en mars 2020 ou aux gilts britanniques en septembre 2022.

La volatilité était contenue, et le trading était ordonné – pas une panne mais la machine faisant son travail. Considérez ce que la machine évaluait. L'inflation est de 3 % à 4 % et est supérieure à l'objectif de la Fed depuis 2021. Le chômage est de 4,1 %, un plein emploi selon toute définition. Le déficit tourne autour de 6 % du produit intérieur brut, un chiffre que l'Amérique n'avait jamais produit auparavant en temps de paix avec un plein emploi. La dette nationale a franchi les 40 billions de dollars la même semaine où le Trésor est intervenu.

Les intérêts nets dépasseront les 1,1 billion de dollars cette année fiscale, plus que le budget de la défense. Le rendement à 10 ans, même après la vente de l'été, se situe à ou en dessous du taux de croissance nominal de l'économie. Cela signifie qu'un emprunteur (le gouvernement fédéral) affichant des déficits de 6 % en plein emploi, avec une inflation supérieure à l'objectif, s'autofinance toujours approximativement au taux auquel son économie croît.

ट्रेजरी विभाग ने 19 अगस्त को घोषणा की कि वह अपनी लंबी अवधि की बॉन्ड वापसी का आकार दोगुना कर देगा, प्रति संचालन $2 अरब से कम से कम $4 अरब तक, जिसका लक्ष्य 10 से 30 वर्षों के क्षेत्र को है और जो 9 सितंबर से 4 नवंबर तक चलेगा। यह घोषणा तब आई जब 30-वर्षीय उपज 19 वर्षों के उच्चतम स्तर पर पहुंच गई थी। उपज कुछ ही मिनटों में गिर गई। अगली दोपहर तक वे अपने शुरू होने वाले स्तरों से ऊपर वापस आ गए थे।

बाजार का फैसला त्वरित था: यह तरलता प्रबंधन नहीं था, यह कीमत प्रबंधन था—और एक बहुत बड़ी गलती जो $4 अरब से कहीं अधिक है। ट्रेजरी की घोषणा ने खेल खोल दिया। उन्होंने बड़े संचालनों को "बाजार भागीदारों से लगातार मजबूत सहयोग" वाले क्षेत्रों में तरलता समर्थन के रूप में औचित्य दिया, लेकिन मजबूत सहोग स्वस्थ, कार्यरत बाजार की परिभाषा है। कोई असफल नीलामी नहीं थी, कोई डीलर बैलेंस शीट जाम नहीं था, कोई मजबूरी से अनवाइंड नहीं था, मार्च 2020 में ट्रेजरिस या सितंबर 2022 में यूके गिल्स जैसा कुछ भी नहीं था।

अस्थिरता नियंत्रित थी, और व्यापार व्यवस्थित था—कोई खराबी नहीं बल्कि मशीन अपना काम कर रही थी। सोचिए कि मशीन क्या मूल्य निर्धारित कर रही थी। मुद्रास्फीति 3% से 4% है और 2021 से फेड के लक्ष्य से ऊपर है। बेरोज़गारी 4.1% है, किसी भी परिभाषा के अनुसार पूर्ण रोजगार। घाटा सकल घरेलू उत्पाद के लगभग 6% चल रहा है, एक संख्या जो अमेरिका ने पूर्ण रोजगार के शांतिकाल में पहले कभी नहीं दी है। राष्ट्रीय ऋण $40 ट्रिलियन पार गया उसी सप्ताह जब ट्रेजरी ने हस्तक्षेप किया।

शुद्ध ब्याज इस वित्तीय वर्ष में $1.1 ट्रिलियन से अधिक होगा, जो रक्षा बजट से अधिक है। 10-वर्षीय उपज, यहां तक कि गर्मियों की बिक्री के बाद भी, अर्थव्यवस्था के नाममात्र विकास दर पर या उसके नीचे स्थित है। इसका मतलब है कि एक उधारकर्ता (केंद्र सरकार) जो पूर्ण रोजगार पर 6% घाटा चला रहा है, जिसमें लक्ष्य से ऊपर मुद्रास्फीति है, फिर भी लगभग उसी दर पर खुद को वित्त पोषित करता है जिस दर पर उसकी अर्थव्यवस्था बढ़ती है।

Departemen Keuangan mengumumkan pada 19 Agustus bahwa mereka akan menggandakan ukuran pembelian kembali obligasi jangka panjangnya, dari $2 miliar menjadi setidaknya $4 miliar per operasi, yang ditujukan untuk sektor 10 hingga 30 tahun dan berlangsung dari 9 September hingga 4 November. Pengumuman tersebut datang setelah yield 30 tahun menyentuh rekor tertinggi 19 tahun. Yield turun dalam hitungan menit. Pada sore hari berikutnya, mereka telah kembali ke level di atas titik awal mereka.

Putusan pasar cepat: Ini bukan manajemen likuiditas, ini manajemen harga—dan kesalahan jauh lebih besar daripada yang disarankan oleh $4 miliar. Pengumuman Treasury membongkar permainan. Itu membenarkan operasi yang lebih besar sebagai dukungan likuiditas di sektor-sektor dengan "dukungan kuat dan konsisten dari peserta pasar", tetapi dukungan kuat adalah definisi pasar yang sehat dan berfungsi. Tidak ada lelang yang gagal, tidak ada penyumbatan neraca dealer, tidak ada pembongkaran paksa, tidak ada yang menyerupai Treasury pada Maret 2020 atau gilts Inggris pada September 2022.

Volatilitas terkendali, dan perdagangan teratur—bukan kerusakan tetapi mesin melakukan pekerjaannya. Pertimbangkan apa yang dinilai oleh mesin. Inflasi adalah 3% hingga 4% dan telah berada di atas target Fed sejak 2021. Pengangguran adalah 4,1%, pekerjaan penuh menurut definisi apa pun. Defisit berjalan dekat dengan 6% dari produk domestik bruto, sebuah angka yang Amerika belum pernah produksi sebelumnya di masa damai dengan pekerjaan penuh. Utang nasional melampaui $40 triliun pada minggu yang sama ketika Treasury melakukan intervensi.

Bunga bersih akan melebihi $1,1 triliun tahun fiskal ini, lebih banyak daripada anggaran pertahanan. Yield 10 tahun, bahkan setelah penjualan musim panas, berada di atau di bawah tingkat pertumbuhan nominal ekonomi. Itu berarti peminjam (pemerintah federal) yang menjalankan defisit 6% pada pekerjaan penuh, dengan inflasi di atas target, masih membiayai dirinya sendiri kira-kira pada tingkat di mana ekonominya tumbuh.

財務省は8月19日、長期債の買い戻し規模を20億ドルから1回あたり少なくとも40億ドルに倍増させ、10〜30年期セクターを対象に、9月9日から11月4日まで実施すると発表した。この発表は、30年期利回りが19年ぶりの高値をつけた後に行われた。利数は数分で下落した。翌日の午後には、始値より高い水準まで戻っていた。

市場の判断は迅速だった：これは流動性管理ではなく、価格管理であり、40億ドルが示唆するよりもはるかに大きな誤りであった。財務省の発表はゲームを暴露した。それは、「市場参加者からの一貫した強いスポンサーシップ」を持つセクターにおける流動性支援として、より大きな操作を正当化した。しかし、強いスポンサーシップとは、健全で機能する市場の定義である。失敗した入札はなく、ディーラーのバランスシートの凍結もなく、強制アンワインドもなく、2020年3月の米国債や2022年9月の英国ギルツに似たものは何もなかった。

ボラティリティは抑制され、取引は秩序正しかった。故障ではなく、機械がその仕事をしていたのである。機械が何を評価していたかを考えよ。インフレ率は3〜4%で、2021年以来FRBの目標を上回っている。失業率は4.1%で、どの定義によっても完全雇用である。赤字はGDPの約6%で推移しており、アメリカが完全雇用の平和時に以前に生産したことのない数字である。国家債務は財務省が介入した同じ週に40兆ドルを超えた。

純利息はこの会計年度に1.1兆ドルを超え、国防予算を超える。夏の売り抜け後も、10年期利数は経済の名目成長率と同程度かそれ以下にある。つまり、完全雇用下で6%の赤字を計上し、目標を上回るインフレがある借手（連邦政府）が、依然として経済の成長率ほぼ同等のレートで自己資金調達を行っていることを意味する。

O Departamento do Tesouro anunciou em 19 de agosto que dobraria o tamanho de suas recompras de títulos de longo prazo, de US$ 2 bilhões para pelo menos US$ 4 bilhões por operação, direcionadas ao setor de 10 a 30 anos e correndo de 9 de setembro a 4 de novembro. O anúncio veio depois que o rendimento de 30 anos tocou um máximo de 19 anos. Os rendimentos caíram em minutos. Na tarde seguinte, eles haviam voltado a níveis acima de onde começaram.

O veredito do mercado foi rápido: Isso não era gestão de liquidez, era gestão de preços — e um erro muito maior do que os US$ 4 bilhões sugerem. O anúncio do Tesouro revelou o jogo. Ele justificou as operações maiores como apoio de liquidez em setores com "patrocínio forte e consistente dos participantes do mercado", mas patrocínio forte é a definição de um mercado saudável e funcionando. Não houve leilões falhos, nem apreensão do balanço dos negociantes, nem desarrolamentos forçados, nada que se assemelhasse aos Tesourys em março de 2020 ou aos gilts do Reino Unido em setembro de 2022.

A volatilidade estava contida, e o comércio era ordenado — não uma falha, mas a máquina fazendo seu trabalho. Considere o que a máquina estava precificando. A inflação é de 3% a 4% e tem estado acima do alvo do Fed desde 2021. O desemprego é de 4,1%, pleno emprego por qualquer definição. O déficit está rodando perto de 6% do produto interno bruto, um número que a América nunca produziu antes em tempos de paz com pleno emprego. A dívida nacional cruzou os US$ 40 trilhões na mesma semana em que o Tesouro interveio.

Os juros líquidos excederão os US$ 1,1 trilhão neste ano fiscal, mais do que o orçamento de defesa. O rendimento de 10 anos, mesmo após a venda do verão, situa-se na ou abaixo da taxa de crescimento nominal da economia. Isso significa que um mutuário (governo federal) operando déficits de 6% em pleno emprego, com inflação acima do alvo, ainda se financia aproximadamente à taxa em que sua economia cresce.

Министерство финансов США объявило 19 августа о том, что удвоит объем обратного выкупа долгосрочных облигаций, с 2 млрд долларов до минимум 4 млрд долларов за операцию, направленный на сектор от 10 до 30 лет и действующий с 9 сентября по 4 ноября. Объявление последовало после того, как доходность 30-летних облигаций достигла максимума за 19 лет. Доходности упали в течение нескольких минут. К следующему дню они вернулись к уровням выше начальных.

Вердикт рынка был быстрым: Это было не управление ликвидностью, а управление ценами — и ошибка гораздо больше, чем предполагают 4 млрд долларов. Объявление Министерства финансов раскрыло игру. Оно оправдывало более крупные операции как поддержку ликвидности в секторах с «постоянной сильной поддержкой со стороны участников рынка», но сильная поддержка является определением здорового, работающего рынка. Не было провальных аукционов, не было блокировки балансов дилеров, не было принудительных распродаж, ничего похожего на казначейские облигации в марте 2020 года или британские гильты в сентябре 2022 года.

Волатильность была сдержана, а торговля была упорядоченной — не сбой, а машина выполняющая свою работу. Подумайте, что оценивала машина. Инфляция составляет 3–4% и с 2021 года превышает цель ФРС. Безработица составляет 4,1%, полная занятость по любому определению. Дефицит составляет около 6% ВВП, число, которое Америка никогда не производила ранее в мирное время при полной занятости. Государственный долг превысил 40 трлн долларов в ту же неделю, когда вмешалось Министерство финансов.

Чистые проценты превысят 1,1 трлн долларов в этом финансовом году, больше, чем оборонный бюджет. Доходность 10-летних облигаций, даже после летней распродажи, находится на уровне или ниже номинального темпа роста экономики. Это означает, что заемщик (федеральное правительство), имеющий дефицит 6% при полной занятости и инфляцию выше цели, все еще финансирует себя примерно по ставке, равной темпу роста его экономики.

财政部于8月19日宣布，将其长期债券回购规模翻倍，从每次20亿美元增至至少40亿美元，目标针对10至30年期债券，操作时间为9月9日至11月4日。这一宣布是在30年期收益率触及19年高点后作出的。收益率在几分钟内下降。到了第二天下午，它们又回到了高于起始水平的水平。

市场的裁决迅速：这不是流动性管理，而是价格管理——而且错误比40亿美元所暗示的要大得多。财政部的公告泄露了天机。它将更大的操作合理化为“市场参与者持续强烈赞助”的部门的流动性支持，但强烈的赞助正是健康、运作良好的市场的定义。没有失败的拍卖，没有交易商资产负债表冻结，没有强制平仓，没有任何类似于2020年3月的美国国债或2022年9月英国金边债券的情况。

波动性得到控制，交易有序——这不是故障，而是机器在正常工作。想想机器在定价什么。通货膨胀率为3%至4%，自2021年以来一直高于美联储的目标。失业率为4.1%，按任何定义都是充分就业。赤字占国内生产总值的近6%，这是美国在充分就业的和平时期从未达到过的数字。在国家债务突破40万亿美元的那一周，财政部进行了干预。

净利息支出在本财年将达到1.1万亿美元以上，超过国防预算。即使经过夏季抛售，10年期收益率仍位于或低于经济的名义增长率。这意味着一个在充分就业状态下运行6%赤字且通胀高于目标的借款人（联邦政府），仍然以大约等于其经济增长率的利率进行融资。