Рынки относятся к Франции больше как к Италии, — редкое явление, требующее объяснения. В августе доходность 30-летнего итальянского BTP снизилась на 0,01 процентных пункта ниже французского OAT, что указывает на то, что инвесторы переоценивают политические риски Франции перед октябрьским бюджетом и весенними президентскими выборами. Фискальное положение Франции давно известно: со момента рождения валюты страна более 20 раз превышала правило дефицита еврозоны. Отношение долга к ВВП находится выше лимитов с 2003 года. Доходности французских облигаций сейчас на уровне, сравнимом с 2009–2012 гг. — периодом суверенного долгового кризиса. Однако главная озабоченность — расширение спреда между французскими OAT и немецкими Bunds. 10-летний спред сейчас составляет около 0,87 п.п., что примерно на 0,4 п.п. выше среднего с момента речи Mario Draghi «любой ценой» в 2012 г. Это расширение ставит спреды в 99,8-й перцентиль с тех пор. Исторически ближе всего Франция подходила к долговому расчету в 2011 г., когда спреды достигли 1,89 п.п., хотя страна избежала кризиса отчасти как «средний ребенок», которого игнорировали, пока рынки фокусировались на других проблемах. Ключевое отличие сейчас — поддержка ЕЦБ. Обещание Draghi закрепило валютный союз как политический проект, а Outright Monetary Transactions и Transmission Protection Instrument служат потенциальными инструментами, хотя их использование для политических рисков в базовой стране вызовет споры. Главная уязвимость — инвесторская база Франции: более 60% долга у иностранных инвесторов, против около трети у Италии. Larissa de Barros Fritz из ABN Amro оценивает, что 35% держателей OAT чувствительны к цене, значит даже небольшие распродажи могут давить на доходность вверх.