Toby Nangle Publicado em 14 de setembro de 2026 Ir para a seção de comentários Imprimir esta página Desbloqueie gratuitamente o Digest do Editor Roula Khalaf, editora do FT, seleciona suas histórias favoritas neste boletim semanal. Se a IA não eliminar a humanidade, ela pode deixar muitas pessoas ricas. Os compradores de ações de hiperescaladores esperam que essas pessoas ricas os incluam.

Claro, ninguém que empresta a hiperescaladores acredita que isso vai multiplicar seu dinheiro por 10. Mas talvez seus títulos ofereçam taxas melhores do que outras empresas com risco semelhante? Um novo artigo sobre dívida de IA pelo diretor de investimentos da Allianz, Ludovic Subran, e seus colegas Alexander Hirt, Ziqi Ye e Maximilian Bong-Maurer sugere que não, ou pelo menos não na maioria dos casos. Assim é como os títulos em dólares americanos dos hiperescaladores são precificados em relação aos títulos corporativos de classificações semelhantes: Alguns conteúdos não puderam ser carregados.

Verifique sua conexão com a internet ou as configurações do seu navegador. Parece que o mercado está precificando a Oracle e a Space X como lixo de alta qualidade, e talvez a Meta esteja alinhada com a classificação BBB, enquanto o restante está aproximadamente alinhado com a média dos emissores corporativos dos EUA com classificação AAA-AA. Isso é suficientemente cauteloso? Para a dívida reconhecida, a calma do mercado é justificada……[mas]……[o] verdadeiro risco está escondido abaixo da linha d'água: a dívida fora do balanço aumenta a carga da dívida em média quase 150% e reduz a qualidade de crédito implícita do modelo em 1-2 níveis.

A visão da Allianz é bastante claramente pessimista. Mas vamos olhar para os cálculos deles. Porque a maneira deles de determinar qual poderia ser o preço certo para assumir o risco de cauda da expansão da IA é bastante interessante.

Não vem da análise de crédito tradicional chata, mas da aplicação de um pouco de matemática aos sinais vindos dos mercados de ações eufóricos. Um pouco de matemática (sem matemática real)…A matemática em questão, que os especialistas em títulos podem ter adivinhado, é o artigo seminal de Robert Merton de 1974 — Sobre a precificação da dívida corporativa: a estrutura de risco das taxas de juros. Nós ameaçamos mergulhar no buraco do coelho deste artigo específico antes, mas nunca chegamos a fazer isso.

Mas basicamente, Merton diz: “Ei, esses títulos corporativos que você tem, eles são muito parecidos com um pacote de títulos do Tesouro livres de risco e opções de venda sobre ações de curto prazo cujo preço de exercício está muito, muito, muito fora do dinheiro, não é?”. E em certo sentido, eles são. Na analogia, se o emissor do título sobreviver, você (o detentor do título/detentor de títulos do Tesouro e vendedor a descoberto de opções de venda sobre ações) receberá algo que não se parece apenas com um cupom e o principal de um título do Tesouro, mas também com um fluxo de prêmios de opções de venda sobre ações (o direito de vender ações a um preço especificado) que expiram fora do dinheiro e, portanto, nunca são exercidos.

Se o emissor do título falir, sabemos que os detentores de títulos não recebem pagamento e entram em um processo de recuperação. O que acontece com os detentores do pacote Tesouro/opção? Com a empresa em questão entrando em falência, assume-se que suas ações serão sem valor (mesmo que os traders de ações de meme discordem). E isso, por sua vez, significa que a opção (que você vendeu a descoberto) para vender ações sem valor a um preço especificado torna-se muito valiosa.

Sua contraparte o obriga a pagar até 100% do valor de suas participações em títulos do Tesouro nessa configuração imaginária. Assim como os detentores de títulos, os detentores do pacote Tesouro/opção de venda ficam, se não tiverem nada, então potencialmente sem nada. Então, se pudermos fingir que um título corporativo é um pacote de títulos do Tesouro livres de risco e opções de venda sobre ações de curto prazo, a pergunta se torna como precificar essas opções de venda.

E o valor de uma opção de venda sobre ações depende tanto da distância entre o preço e o preço de exercício quanto da volatilidade do preço da ação. Traduzindo isso para uma linguagem relevante para crédito, Merton hipotetizou como se poderia inferir a probabilidade de inadimplência a partir da agitação dos jockeys de ações……Voltando aos hiperescaladores Usando um modelo inspirado em Merton, a Allianz calcula a ‘distância ao inadimplemento’ para os hiperescaladores — uma medida de risco de crédito calculada usando entradas de ações e dados do balanço patrimonial — ao longo do tempo. E seguindo o trabalho que a Moody’s KMV fez mapeando a distância ao inadimplemento…….